「작은 봄」에 속지 마세요! 93조 위안 재고를 소화하는 데 12년, 노동인구 2.5억 명 급감: 이번 부동산 시장 회복은 대자금의 탈출구이지, 당신의 바닥 매수 입장권이 아닙니다! 일본 PKO 거울상과 네거티브 캐리 사형 선고를 읽어내고, 거래가 끊기기 전에 뛰어나가세요

이 영상은 현재 중국 부동산의 이른바 '소양춘(작은 봄)'이 주로 미디어 서사와 정책적 유동성이 만들어낸 일시적인 환상이며, 그 목적은 개발업자와 지방 도시투자공사(성터우)가 고점에 물린 자산을 처분하도록 돕는 것이라고 주장합니다. 영상은 93조 위안에 달하는 전체 재고, 향후 2억 5천만 명의 노동인구 감소, 마이너스 임대수익률, 그리고 일본의 90년대 PKO(가격유지조작)를 근거로 부동산 시장의 정리가 아직 멀었다고 판단하며, 향후 '가격은 있으나 거래는 없는(유가무시)' 상황이 발생할 수 있다고 경고합니다.

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전체 텍스트:

최근 여러분은 각종 이른바 좋은 소식들에 둘러싸여 있을 것입니다. 10조 위안 규모의 도시 재생, 1선 도시 부동산 시장의 회복, 그리고 100개 도시의 재고 소진이 전환점을 맞이했다는 등, 마치 부동산 거품 붕괴 이후 회복되고 있는 것처럼 들립니다. 중국공산당은 최근 부동산 회복을 광적으로 홍보하고 있습니다. 우선 이런 단어들은 제쳐두고, 냉정한 시각으로 다시 한번 살펴보겠습니다. 현재의 이른바 회복은 중국공산당이 만들어낸 유동성의 환상일 뿐입니다. 하지만 이 거짓말이 효과가 있을까요? 그렇습니다. 고점에 물린 기존 자산에 매우 귀중하고도 짧은 탈출구를 제공할 수 있기 때문입니다. 다시 말해, 이번 이른바 회복은 여러분이 저점 매수를 하기 위한 것이 아니라, 물량을 처분하기 위한 것입니다.

증분 자금이 고갈되고 오직 기존 자산 간의 제로섬 게임에 의존하는 시장에서 가장 저렴하고 효과적인 가격 부양 수단은 무엇일까요? 이제는 돈을 푸는 것만으로는 부족합니다. 중국공산당 지방정부의 부채 규모를 고려할 때, 아무리 많은 유동성을 공급해도 부채 블랙홀에 빠져 나오지 못할 것이기 때문입니다. 남은 도구는 서사 공학입니다. 알고리즘 배포와 고빈도, 고밀도의 담론을 타겟팅하여 짧은 시간 안에 사람들의 비관적인 기대를 뒤집는 것입니다. 이것이 바로 현재 일어나고 있는 일이며, 이른바 도시 재생을 위한 대규모 자금 투입조차도 하나의 서사일 뿐입니다.

최근 미디어가 반복적으로 내보내는 초점은 무엇입니까? 1선 도시가 하락에서 상승으로 전환되어 누적 0.05% 상승했다는 것, 이른바 소양춘이 지속되고 신뢰가 회복되고 있다는 것, 그리고 화이트리스트와 금리 인하를 통한 강력한 하방 지지입니다. 하지만 기저 데이터를 뚫고 보면 상황은 완전히 다릅니다. S&P는 핵심 도시의 완만한 하락이 이미 악순환을 형성했으며, 2026년까지 2%에서 4% 더 하락할 것으로 예상한다고 밝혔습니다. 신규 주택 판매에 대해서도 S&P는 전망치를 대폭 하향 조정했으며, 2026년 신규 주택 판매가 10%에서 14% 더 폭락할 것으로 예상했습니다. 전체 판매액은 2021년 18.2조 위안에서 8조 위안 미만으로 급감할 것입니다.

재고는 더욱 충격적이다. 우리는 전면적인 계산을 통해 완공되었으나 미분양된 주택과 건설 중인 잠재적 재고를 모두 합산하여 총재고가 93조 위안에 달한다는 것을 확인했다. 현재의 소진 속도로 계산한다면 그 기간은 수십 년이 걸릴 것이다. 언론은 100개 도시의 재고가 전월 대비 2.4% 소폭 감소했다고 강조하며 반전처럼 포장하고 있지만, 그 이전에 전국 100개 도시의 재고 소진 주기는 22.9개월이라는 역사적 최고치를 기록한 적이 있으며, 3선 및 4선 도시의 소진 주기는 30~40개월에 달했고 진장(晋江)과 사오관(韶关) 같은 곳은 무려 108~141개월에 이르기도 했다. 2% 안팎의 재고 감소를 추세적 반전으로 과장하는 것을 보면, 중국공산당이 말하는 '추세'는 너무나 쉽게 뒤집힌다.

중국공산당이 이러한 서사를 만들어내는 목적은 과연 무엇일까? 시장에는 항상 완전히 비대칭적인 정보를 쥐고 있는 두 세력이 존재한다. 한편은 매도자인 대규모 자본으로, 개발업자와 지방 도시건설투자공사(성투)가 포함된다. 이들은 높은 확률로 실제 데이터를 파악하고 있으며, 93조 위안의 재고가 머리 위에 매달린 다모클레스의 칼이라는 것과 지방정부가 무려 18.9조 달러에 달하는 부채를 짊어지고 있다는 사실을 잘 알고 있다. 또한 과거 수입의 40%는 이미 붕괴된 토지 사용권 매각 대금에 의존해 왔다. 지방정부는 이러한 자산을 진정한 현금 유동성으로 바꾸어 만기가 도래하는 부채를 상환하기를 극도로 갈망하며 반드시 그렇게 해야만 한다.

다른 한편은 매수자인 일반 개미 투자자들이다. 이들의 특징은 매우 명확한데, 바로 떨어질 때는 안 사고 오를 때만 산다는 점이다. 중국공산당의 이러한 수법은 언제나 효과가 있었기에 이번에도 누군가는 속아서 뛰어들겠지만, 자산을 떠받치는(설거지하는) 강도는 파도를 거듭할수록 약해질 것이며, 그 목적은 일반 백성 수중에 남은 마지막 저축을 모조리 털어가는 것이다. 그리하여 매수세가 거의 고갈된 부동산 시장에서 중국공산당은 언론 여론을 동원해 억지로 인위적인 유동성 장세를 만들어내고 있다. 이 유동성은 극도로 취약하며, 주민 소득 전망의 개선이나 대자대조표의 재확장에서 비롯된 것이 아니라 주민들의 기존 저축을 마지막으로 쥐어짜낸 결과에 불과하다.

유동성 논리를 꿰뚫고 있는 자본의 입장에서 이는 천재일우의 탈출구다. 매수와 매도 호가의 격차가 한없이 벌어지는 하락 주기 속에서, 할인된 가격 혹은 원금 수준에서라도 자산을 현금화하고 신용 위험을 털어내는 것은 전략적으로 결정적인 승리다. 누군가 이것이 과장된 경고라고 말한다면, 추측하지 말고 역사를 살펴보면 된다.

정책 바닥(저점)에 대한 맹신은 일본이 이미 1990년대에 써먹었던 수법이며, 정확히 맞아떨어지는 거울상이다. 일본의 자산 거품이 1990년대에 터지면서 닛케이 225 지수는 거의 39000점이라는 역사적 고점에서 눈사태처럼 반토막이 났고, 그해에만 38.7% 폭락하며 시스템적 붕괴에 직면했다. 일본 정부는 시장이 자연스럽게 자산을 청산하도록 내버려두는 대신 금융 역사상 유명한 주가 유지 오퍼레이션(PKO)을 발동했다.

구체적인 방법은 공적 연기금을 동원해 시장에 진입하고, 공매도를 엄격히 제한하며, 행정 명령을 통해 신탁은행이 현물 시장에서 주식을 매입하여 하방을 지지하도록 하는 것이었다. 이 수법은 매우 낯익다. 실제로 이 조치는 차트 상에서 교과서적인 '데드캣 바운스(죽은 고양이의 반등)'를 만들어냈다. 1993년 닛케이 지수는 2.9% 소폭 상승했다. 당시 수많은 언론, 증권사, 정치인들은 이를 펀더멘털이 바닥을 찍고 전면적인 회복이 시작되는 신호라고 광기 어린 해석을 늘어놓았다.

그러나 기저 데이터를 꿰뚫어 보면, PKO 기간 동안 정부에 의해 현물 시장 매입에 동원된 금융기관들은 뒤로는 주가지수 선물 시장에서 훨씬 더 방대한 공매도 포지션을 구축하고 있었다. 정보 사슬의 최정점에 있는 사람들은 기업의 수익성이 악화되고 있고 대차대조표가 붕괴하고 있으며 이것이 돌이킬 수 없는 물리 법칙임을 명확히 알고 있었기 때문이다. 그 결과, 잠시 횡보한 후 선물 시장은 동반 붕괴했고 PKO는 완전히 실패했으며, 분위기에 휩쓸려 시장에 진입한 공적 자금은 물리고 말았다.

그 뒤에 다가온 부동산 시장의 몰락은 더욱 절망적이었다. 1992년 도쿄의 주택용지가격이 1년 만에 19% 폭락했고 상업용지가격은 13% 폭락했으며 이는 시작에 불과했다. 일본의 땅값은 그 후 20년 이상 완만한 하락세를 이어갔고, 2018년이 되어서야 전국 평균 지가가 겨우 0.1% 반등을 기록했다. 만약 누군가 1993년에 이른바 정책적 바닥에서 매수했다면, 그는 30년 동안이나 옴짝달싹할 수 없는 유동성의 지옥에 직면하게 되었을 것이다.

오늘 중국공산당의 각본은 예상치를 뛰어넘는 LPR(대출우대금리) 인하와 천문학적인 규모의 도시 재생 유동성을 홍보하는 것인데, 이는 과거의 PKO(주가유지정책) 및 중앙은행 금리 인하와 근본적인 논리가 완전히 동일합니다. 그러나 가장 큰 차이점은 일본 정부는 정부 신용의 강제적 확장을 통해 자산의 명목 가격을 지탱하려고 진심으로 시도했던 반면, 중국공산당은 대다수를 속이려 할 가능성이 높다는 것입니다. 중국공산당은 어떠한 자산도 떠받칠 마음이 없으며, 허풍을 통해 대중이 자산을 떠받치게 만든 뒤 중국공산당이 자산을 매각하여 환상을 하나씩 만들어내려 합니다. 설령 일본 정부에 그러한 초심이 있었다고 해도, 만들어낸 것은 추세 반전이 없는 정책적 반등에 불과했습니다. 추세 반전은 경제의 지속적인 개선에 달려 있습니다. 아주 간단한 이치입니다.

지난 30년간 중국 부동산의 근본 논리는 줄곧 고레버리지와 자산 가치 상승이라는 평가 라인이었습니다. 중국의 집은 첨단 기술이나 고성장 주식과 같은 논리를 따르며, 전 세계에서 가장 낮은 자본 수익률을 누리는 대신 집값 상승폭이 대출 비용을 훨씬 상회할 것이라는 도박을 하는 것이었습니다. 그러나 인구 정점과 레버리지 붕괴에 따라 이 자산의 금융 속성은 돌이킬 수 없는 근본적인 반전을 겪고 있으며, 이것이야말로 진정한 추세 반전입니다.

헤지펀드 관점에서 장기 자산을 보유할 가치가 있는지 판단하는 생명선은 현금 흐름 차익 거래, 즉 캐리(carry)입니다. 만약 자산이 스스로 수익을 창출하지 못한다면 그것은 부채입니다. 2023년 전국 50개 주요 도시의 평균 주택 임대수익률(전세가 대비 월세 비율)은 1 대 615에 불과했고, 2024년 상반기에도 1 대 590으로 미세 조정되었을 뿐입니다. 즉, 임대료로 집값을 회수하려면 590개월, 거의 50년이 걸린다는 뜻입니다. 2026년이 되면 중국공산당의 발표에 따르면 현재 부동산 수익률은 2.26%입니다. 이것이 사실이라 하더라도 자금 기준 비용이 3.5%라면 매년 순 차익은 여전히 마이너스이며, 약 마이너스 1.24%입니다.

레버리지를 일으켜 집을 사는 것은 여전히 부채 행위입니다. 예전에는 부동산 투기를 할 때 집값 상승 속도가 금리 상승 속도를 앞지를 것이라는 도박이라도 할 수 있었지만, 이제는 집값이 영원히 상승할 것이라는 환상을 걷어내고 나면, 단순히 이 집을 보유하는 것만으로도 매년 자금의 1% 가까이를 순손실 보게 됩니다. 공실 손실, 중개 수수료, 감가상각, 유지 보수 비용, 그리고 중국이 곧 징수할 주택 보험이나 연금은 계산하지도 않은 상태입니다. 이러한 구조적인 마이너스 베이시스는 금융 수학적으로 자산에 사형 선고를 내린 것과 같습니다. 지금 이 물건을 다시 사는 것은 자신을 위해 모셔야 할 '야비(野爹, 밖에서 데려온 상전)'를 사는 것과 다름없습니다.

낮은 임대료가 살을 깎아먹는 부드러운 칼이라면, 현재 추진 중인 주택 연금 제도는 부동산 대차대조표를 박살 내는 마지막 일격입니다. 중국공산당은 주택 연금 공공 계좌는 정부가 조달하며 일반 백성이 직접 돈을 낼 필요가 없고 부동산세와는 별개의 문제라고 줄곧 말해왔습니다. 그러나 국가 대차대조표의 엄격한 제약이라는 관점에서 볼 때, 이 주장은 전혀 설득력이 없습니다.

기존 주택 특별 수선 충당금의 인출률은 놀라울 정도로 낮으며, 베이징조차 10%에 불과하고 대부분의 도시는 5%도 채 되지 않습니다. 지방 정부는 이미 이 돈의 이자 수익을 지방 재정 자금으로 간주하고 있으며, 단일 단지에서 모인 돈은 보통 600만에서 900만 위안에 불과합니다. 엘리베이터 노후화, 외벽 탈락, 배관 부식 등 수리 비용은 수천만 위안 단위가 예사인데, 이 돈으로는 턱없이 부족합니다.

중국공산당은 또한 이 돈을 지방 재정이 무한 책임지겠다고 말합니다. 지금 중국 지방 정부 재정이 무엇으로 책임을 지겠습니까? 지방 정부 스스로도 빚더미에 앉아 허덕이는데 책임을 지기는 더더욱 어렵고, 백성을 대신해 이렇게 큰 비용을 부담할 리가 없습니다. 단순하게 추론하자면, 중국의 거대한 철근 콘크리트 건축군이 집단 노후화될 때, 강제 주택 보험이든, 수선 기금 납부 비율 인상이든, 혹은 최종적으로 도입될 부동산세든, 이러한 경직된 공공 지출은 결국 백성이 부담하게 될 것이며 머지않아 보유자의 정기적인 지출이 될 것입니다.

더 잔인한 것은 이러한 마이너스 현금 흐름 가격 모델이 시장에 받아들여진 후에는 집을 장기 보유한다는 믿음조차 완전히 붕괴할 것이라는 점입니다. 집은 가치를 창출하기는커녕 매년 현금을 집어삼킬 것입니다. 누군가는 아직 마지막 희망을 품고 이제 곧 바닥을 치고 정리될 것이라고 생각할지 모르지만, 이 환상은 반드시 깨져야 합니다.

재고 실데이터와 향후 30년의 인구 구조를 함께 추론해 보면 결론은 냉혹하고 의심의 여지가 없습니다. 진정한 물리적 청산까지는 아직 매우 멀었으며, 디레버리징은 절반도 채 진행되지 않았습니다. 공급 측면에서는 중국공산당의 협의적 상품방(일반 분양 주택) 미분양 면적을 버리고 전수 조사 방식의 스트레스 테스트를 진행해야 합니다. 완공 후 미분양 주택과 건설 중인 잠재 재고를 모두 시장에 내놓으면 총액은 93조 위안, 약 13조 달러에 달하며 이는 2025년 중국공산당이 발표한 GDP의 67%에 해당하고, 물리적으로는 약 8,000만 채의 미분양 주택에 해당합니다.

수요 측면에서 보면, 2021년 정점 당시 전국의 총매출액은 18조 2,000억 위안이었으나 2025년에는 8조 4,000억 위안으로 감소했다. 만약 2026년에도 10%에서 14%가량의 하락세가 이어진다면 불과 4년 만에 전체 산업의 판매 규모가 거의 반토막(무릎 수준으로 급감) 나는 셈이다. 극도로 낙관적으로 가정하여 판매액이 기적적으로 매년 8조 위안으로 안정된다 하더라도, 93조 위안에 달하는 누적 재고를 소화하는 데만 최소 11년에서 12년이 소요될 것이다. 국제 건강 시장의 재고 소진 주기가 보통 6개월에 불과한 반면, 중국공산당의 상품방(상업용 주택) 재고 기준에 따르면 전국 1선 도시의 재고 소진 주기는 여전히 16.6개월, 2선 도시는 19.6개월, 3선 도시는 전면적으로 30.2개월을 돌파했다. 공급과 수요의 괴리는 이미 시장의 자발적 힘으로는 복구할 수 없는 지경에 이르렀다.

93조 위안의 재고보다 더 절망적인 것은 이를 받아줄 인구다. 주택은 수십 년의 초장기 주기 자산이며, 유일한 근본적 닻은 인구, 신규 가구, 그리고 노동 가능 인구의 신용 확장 능력이다. 중국공산당 통계국 자신의 예측조차 가파르고 돌이킬 수 없는 인구의 절벽을 보여주고 있다. 현재의 하락 속도를 유지하더라도 2025년부터 2050년까지 중국의 노동 인구는 2억 5,000만 명이 급감할 것으로 예상된다.

노동 인구는 레버리지를 일으켜 주택을 매입할 수 있는 유일한 주체다. 즉, 매년 근 1,000만 명에 달하는 주택 구매 주력층이 허공으로 사라지게 된다. 금융 시스템의 신용 확장을 지탱할 육체적 기반이 파괴된 상황에서, 30년 넘는 주택담보대출을 짊어지려는 젊은이가 없다면 은행이 아무리 많은 본원통화를 공급하더라도 집값을 떠받치는 광의의 신용으로 전환되지 못하고 금융 시스템 안에서 겉돌 뿐이다.

출생 인구 상황은 이제 저출생과 고령화의 이중 사주에 갇혀 더욱 참담하다. 2041년이 되면 전국 인구의 중위 연령은 50세를 돌파할 것이다. 중위 연령이 50세를 넘는 사회의 핵심 수요는 의료, 노후 양육, 그리고 무위험 고정 수익이며, 그 누구도 임대료 대비 매매가 비율이 극도로 낮고 유동성이 최악인 비생산 자산을 사기 위해 레버리지를 쓰지 않을 것이다.

따라서 93조 위안의 재고 처분은 이제 금융 디레버리징의 문제가 아니라 물리학적 법칙상 순환이 불가능한 난제다. 개발업자의 가격 인하를 제한하고, 중고 주택의 기준가를 설정하며, 화이트리스트에 자금을 수혈해도 지불 능력을 갖춘 매수자는 만들어내지 못한다. 이러한 수단들의 객관적 효과는 유동성을 동결하고 실제 청산 가격을 은폐하며 고통을 한없이 연장하는 것뿐이다.

가장 핵심적인 실행 결론은 네 글자다, 바로 '탈출 속도'다. 현재 중국의 거시 환경 속에서 전통적인 자산 가격 산정 모형은 이미 효력을 잃었으며, 가치 평가에서 유동성 프리미엄의 비중이 지수 함수적으로 폭등할 것이다. 공급이 한없이 거대하고 진정한 매수자가 부족한 시장에서 높은 품질의 유동성 자체를 보유하는 것—예컨대 고등급 주권 국채나 외환 같은 자산—은 대장부상에서 실체 없는 허울뿐인 실물 자산 명목 가격을 유지하는 것보다 수천 배, 수만 배 중요하다.

대다수 사람들의 가장 큰 인식의 사각지대는 역사적 장부상 부에 대한 병적인 집착과 평균 회귀에 대한 망상적 기대다. 평균 회귀는 중심 가격을 닻으로 삼지만, 그 중심은 계속 아래로 이동하고 있으므로 평균 회귀 역시 끊임없이 아래로 떨어질 것이다. 사람들은 현재 최고 30%에서 40%에 달할 수 있는 실제 할인율을 감내하기를 심리적으로 거부하지만, 복리의 법칙은 무자비하다. 일단 깊은 마이너스 현금 흐름을 가진 비유동성 자산을 보유하게 되면, 수십 년에 이르는 장기 침체 속에서 명목 원금이 침식될 뿐만 아니라 시간적 기회비용, 신용 자질, 리스크 대응 능력까지 함께 무너지게 되는데, 이는 완만하지만 절대적으로 치명적인 재무적 자살이다.

지금 수중에 여유 부동산이 있는 사람들은 그냥 당장 팔아야 한다. 최근 담론의 밀도가 비정상적으로 높아졌고, 수십조 위안 규모의 유동성이 엄청나게 미화되고 있으며, 중국공산당은 막대한 자원을 의존해 극도로 어렵사리 미약한 인위적 유동성 매수세를 만들어내고 있다. 일본의 PKO(주가 유지 정책)를 떠올려 보라. 정부가 가격을 떠받치고 언론이 거창하게 떠들었지만, 진정으로 이성적인 기관들은 절대 군중을 따라 매수하지 않고 오히려 일반 투자자들의 심리가 제공하는 유동성 깊이를 이용해 모든 물량을 털어냈다.

정책의 신용이 한계효용에 부딪혀 소진되고, 레버리지를 감당할 마지막 옴므판(개미 투자자)들까지 전부 털리고 나면, 시장의 매수·매도 호가 차이는 끔찍할 정도로 벌어질 것이다. 미래의 일상은 단순한 하락이 아니라, 공포스러운 '거래 실종(호가만 있고 거래는 없는 상태)'이 될 것이다. 호가는 여전히 견고할지 몰라도 아무리 가격을 내려도 단 1전의 현금으로 바꿀 수 없으며, 유동성이 완전히 동결될 것인데, 이것이 바로 대차대조표 불황의 궁극적인 형태다.

규율을 집행하는 데는 세 가지 원칙이 있다. 첫째, 레버리지 자산을 우선적으로 처분하라. 중국공산당(CCP) 매체들이 여전히 경기 회복을 떠들고 매수세가 남아 있을 때, 매몰 비용을 따지지 말고 단호하게 할인해서라도 시장을 떠나야 한다. 대폭락 전야에 할인된 가격으로 매도하는 것은 미래의 유동성이 제로가 되는 상황에 대비하는 가장 저렴한 보험료이다. 둘째, 부동산 보유가 부채화되는 올가미를 경계하라. 암묵적인 부동산세와 주택 연금 제도가 실질적으로 시행되기 전에 청산을 완료해야 한다. 셋째, 극도로 순수한 유동성을 확보하라. 현금화한 자금을 중국의 대차대조표 불황에 발목 잡히지 않는 자산에 배분하라. 이 세 단계를 완료한다고 해서 반드시 부자가 되는 것은 아니지만, 빈곤층으로 전락하는 것은 피할 수 있다. 소위 말하는 경기 회복은 도대체 누구를 위한 회복인가? 답은 명확하다. 그것은 기존에 물려 있는 자산을 위한 극히 짧은 탈출구일 뿐, 절대 일반인이 저점 매수를 할 수 있는 입장권이 아니다. 만약 저점 매수를 하러 뛰어든다면, 당신이 바로 이 기존 자산들의 탈출구가 되는 것이다. 이 점을 명확히 하는 것은 공포를 조장하기 위함이 아니라, 경기 회복, 소양춘(일시적 반등), 변곡점 같은 단어들에 둘러싸였을 때 한 번 더 주의를 기울이고 누가 팔고 누가 사는지, 그리고 왜 그런지를 구분하기 위함이다. 중국공산당을 상대할 때는 허구적 서사의 본질을 꿰뚫어 보고 상식으로 돌아가기만 하면, 이런 아무런 맛도 없는 개소리에 면역이 될 수 있다. 사고팔든, 떠나든 남든, 이것은 당신 자신의 인생이자 자산이며, 인생 최대의 투자이다.