四大AMC不是在收垃圾，是垃圾先把资本金吃了！安徽国厚破产开刀，五步压力法穿透4.6万亿资产：权益只有4850亿，中信金融资产亏穿9倍！垃圾处理厂自己成了垃圾，央行只能万亿硬吃，穿表早已发生？
本期视频深入剖析了中国金融资产管理公司（AMC）面临的严峻挑战。以安徽国厚AMC破产为例，揭示了AMC资产的毒性已远超预期，从垃圾处理厂沦为被垃圾反噬的“垃圾厂”。通过一套严谨的压力测试方法，视频分析了信达、华融、长城、东方等四大AMC的真实财务状况，指出其巨额资产背后隐藏着巨大的亏损风险，账面权益远不足以覆盖潜在损失，经济意义上的“穿表”早已发生。视频强调，理解金融机构财报的关键在于盯紧现金回流、减值计提质量、估值模型弹性以及资本隔离，并警示当前金融系统性风险已蔓延至央行层面，需警惕风险的长期化和对整个社会的传导。
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观物如实，拒绝碎片认知。前两天呢，看到安徽一个省级的金融资产管理公司倒闭了，倒闭的呢叫做安徽国厚。我这一看，连AMC都扛不住，现在这个资产毒性了吗？这个事儿的标志性是非常的强的，因为全中国一共才六十四张AMC的牌照，五大全国性的AMC，外加五十九个地方性的MC。五大呢就是东方信达、华融、长城，还有中信。二零二零年好像又多了一个叫啊银河，好像也是。今天呢，我们就看看中国的金融资产管理公司现在手里边的资产有多毒。
先说说这帮机构当年是干什么的啊？主要还是替银行收垃圾债的。上周呢，我们说了朱镕基那个银行坏账清理的时候呢，主要就是听了摩根的建议，哎，这几个东西在成立的AMC的主要功能就是把银行账上那些收不回来的贷款往AMC的仓库里边一扔，完全就是给银行的不良的排压用的。堆完了之后，AMC在慢慢的清扫跟处理这些资产。大家可以把AMC理解成什么呢？理解成金融系统的垃圾处理厂。二十多年过去了，剧情现在变成这样了。垃圾处理厂呢，并没有把这个垃圾给烧掉或者是处置掉换钱，而是什么？而是把垃圾打包展期重组之后呢，又盖了几个仓库。结果这个仓库他妈越盖越大。最后呢，不是垃圾被处理了，是垃圾开始反噬垃圾厂了，有点意思吧？所以我们今天的问题呢，不是四大AMC还有多少资产，而是这些资产如果不按账面化过妆那个价格，也就是按照真正能收回来的现金，我们重新算一遍，这些AMC公司的资本金还扛不扛得住？我的答案呢，先摆在这儿，在这套透明可复算的压力假设之下，穿表呢它不是未来。是经济意义上早就他妈穿表了，只不过呢报表它穿的慢，现金流穿的更快而已，这就造成一个局面，就是会计账本呢还在那装逼，但底层资产呢已经把裤子都给脱干净了。
正好呢，现在又多了一个安徽国厚这个AMC的尸体，我们就可以搬出我们的验尸的老工人了，就是那个卷积。这次呢，我把冗长的公式呢全部撤掉，我把它换成逻辑语言，对国厚的资产结构进行卷积，我们得到的什么？哎主主要就是提取他们那个资产结构特征嘛。第一步就要看它的资产是什么，不同的资产的风险属性呢是完全不同的，像这个现金呐、问题债啊、什么股权呐、还有房地产这些，这些资产的风险可以说是天差地别的。第二步看什么？看四大MC有多少呢？像国厚，也就是说通过这个资产结构，我们可以看到其中可比的风险暴露程度。第三就是给每一类资产一个回收区间，具体点儿就是什么？就是问题债能收得回多少，权益投资呢能收得回多少？股权跟地产这块呢，则要看退出了。这部分主要看的就是抵押物还有市场的流动性。第四步呢，就是用账面的金额减去可回收的现金，得到这个损失区间，再拿这个损失去和总权益做个对比，这里边关系非常明确，损失就是水，收益就是堤坝。如果水位超过堤坝了，就是一个经济穿透。今天呢，我们说的不是一个审计结论，也不是说整项资产呢就归了零了，它表示的是什么呢？是在现有的情境之下，账面价值高于预计可回收的价值那一截。这个定义一点都不刺激，因为它能算、能改、能复核，比一个会冒烟那个公式呢靠谱多了。
好玩在哪儿呢？它跟一个共产国家政权倒台的过程呢非常的像。哎，我们看这个过程啊，这个过程其实非常值得说道说道。国厚在二零二三年度受托管理事务报告里边还写着什么呢？叫做公司不存在破产重整的事项。结果芜湖中院在二零二五年的十二月一号就受理了国厚资产的一个重整案，够打脸吧？然后还指定了临时管理人，这就是一个AMC进入破产程序的一个标准程序。从说自己没事儿到破产流程开启，一共也就不到两年时间。到了二十六年的七月二十三号，法院又正式裁定受理了国厚资产的重整申请，也就是说他已经进入到正式的破产重整程序了，并且呢是一步外部努力都救不了了。这一幕大家不觉得特别讽刺吗？你国厚本来就是专门给别人看病的，结果现在呢自己躺手术台上了。大家看一下它的家底有多离谱啊！账面资产呢看着还有一百一十多亿，哎，挺唬人的对吧？结果这么一拆开，整整百分之七十，接近八十个亿全部压在股权投资上。这部分干嘛的？就是民股实债给地方政府还有房地产公司投钱的做不良资产的，本来吃的是什么饭呢？是快进快输变现回血的这碗饭。但是这个国后呢，却把大半条命全压在根本就退不出来的股权里边，而且这个股权呢还是有水分的，大多数都是民国时代。这哪是什么资产负债表啊？这就是拿一根筷子支起了整个东北杀猪菜馆那个大圆桌，你还指望他稳如泰山？那不疯了吗？结果是什么呢？一年就亏了七个亿，然后身上呢还背着六十二个亿的有息负债，其中二十八个亿一年之内就得连本带息的还回去。所以你看账面上那些看起来很值钱的东西，在债主堵门的时候分儿逼现金他都变不出来，可见他手里边都是一些什么神仙资产，可以说都是那种毫无流动性的资产，这才是他今天真正的死局。这也就解释了为什么回收率必须按这个区间算，因为账面价格呢它只是一个快照，现金回收呢？它才是真正的验血。财务报表的照片能修，但资产的流动性呢？可不管你账面上怎么写的，你照片能修，但是现金流不会因为你吹牛逼哎就能变出现金流了。
接下来呢，我们把国后的压力逻辑放到信达、长城还有东方身上。截止到二零二六年的八月十五号之前，这四家呢还没有完整披露二零二六年中期的完整数据，因此我这里采用的就是最新可比的二零二五年的财报口径。四家合计的总资产呢是四点六万亿，资产规模还是特别巨大的，对吧？但资产规模这个东西吧，它不是安全垫，实际权益才是。更重要的是什么呢？是这四家的资产结构呢并不完全一致。像信达有银行之类的子公司，它的贷款跟金融投资占比呢就比较高；而长城的问题是债权占比非常高。东方的问题是什么？它那个公开报表的颗粒度那极其粗糙，大量的资产被装在哪儿呢？被放在了金融投资和其他项目里边，这本身就是一个巨大问题，所以它的估算区间就天然的更宽。面对这么庞杂的资产包，我们这套压力测试的核心是什么呢？其实逻辑是非常克制的。我还是给中国打折的一个思维。首先就是把已经明确出问题的坏账不做任何粉饰，直接在极限压力下把风险全部暴露出来。其次，对于普通的金融投资和贷款应收呢，也不盲目乐观或者悲观，就按同类资产真实的风险比例，按最低估计计提啊，也是给中国打折了。至于像什么股权呢、房地产这些语焉不详的这些资产，那估值弹性就非常大了，我们就直接给出一个更宽的悲观还有中性的回收区间。很多人呢喜欢拿一个确切的数字去下这个死结论，但是面对东方这种颗粒度很粗的这个公开数据，把不确定性坦诚的保留在区间范围里边，我觉得才是对风险最大的敬畏。我宁可展现真实的模糊，也绝不兜售虚假的精确。好方法呢，我们说清楚了。接下来我们让这四点六万亿的资产呢自己走一遍压力的传送带，咱们就直接看这个资本金还剩几层皮。哎，结果出来了，信达的压力损失是两千三百一十二亿到五千七百四十一亿，中信金融资产呢是两千两百二十二亿到四千九百三十四亿，长城呢是一千两百零三亿到两千四百六十九亿，东方是七百亿到三千四百八十五亿，四家合计是六千四百三十七亿到一点六六万亿，占总资产规模的百分之十四到百分之三十六点一，这就是我之前说的沉淀垃圾资产的数额区间。肯定有人会挑刺儿说啊，你这个风险区间画的这么宽，一点都不精确。你看这种资产包，谁要是敢打包票报出一个精确数字的话，那谁他妈就是在忽悠你。好，我们继续说啊，为什么这么说呢？因为底层项目到到底能回收几个子儿？猴年马月能到账？有没有吃官司被查封？抵押资产到底在哪个犄角旮旯？关联方兜不兜得起？这些底牌公开财报里边是完全没有这些信息的。但是亏损的账呢，其实可以看得非常清楚，就是那些已经明牌暴雷的坏账，还有已经构成亏损的一个基本盘的，哎，这些都能看得清楚。水分最大的跟国厚一样的，也就是一个股权投资、房地产，还有一些说不清道不明的盲盒资产，这些已经足够把这个亏损拉到天花板这个级别了。真正能把一家机构拖死的，从来就不是什么神秘莫测的会计科目，而是什么？而是三颗雷同时的凑齐了，底层没有现金流，项目根本就退不出来，账面上他妈也写的稀里糊涂。这几个公司的财报写法，那这是标准的垃圾公司的写法，就你一看，他一定在隐瞒信息。
现在我们进入到今天最刺激的一段，就是资本金对比，我们必须先交代清楚我们的测算基准，金融机构那个法定注册资本金、股本还有监管资本，还有什么合并总权益，在资产穿透之后，完全就是不同维度的概念。我统一选取的是二零二五年末合并口径的总权益，把它作为公开市场最直观的会计损失的一个缓冲垫。那么为什么选这个时间点呢？因为截止到目前，这是四家机构唯一具备完整可比性的公开财务基准。我是不会使用不完整的局部数据去拼凑结论的。当然，咱们也得说句大实话啊，账面总权益它不完全等于资本充足率，因为各个子公司手里边也有钱。不过呢，如果他们按规矩办的话，也绝不可能随意抽调这个钱的给母公司救火去。但话又说回来了，比起工商执照那些毫无意义的注册资本金，拿合并总权益起码还能摸一摸他们到底能扛多大的雷。这是目前已经公开的数据里边最客观也是最硬核一道防守底线了。信达的总权益差不多是两千两百三十七亿，中信金融呢是五百三十一亿，长城是五百三十三亿，东方是一千五百五十亿，四家合计四千八百五十亿。再看资产四点六万亿，也就是说平均每一百块钱资产账面上只有大约十点五元的权益在前面挡子弹，剩下的是什么？是负债，也就是他们加了十倍杠杆。这时候再看万亿资产这四个字儿还威风吗？不威风了吧？就好比说啥呢？就是一个人自己名下，好比说有一个一千万的房子吧，你得问他贷款贷了多少，是九百九十万贷款还是一百万贷款？AMC也是一样的，资产是什么？是盘子有多大，权益才是盘子摔下来以后谁先能接得住。仔细一比，这四家的防守底盘差的不是一星半点儿，信达是百分之十三，长城是百分之十一点一，东方是百分之十一点五，这三家账面上的安全垫大抵在同一个梯队，但中信金融的直接掉到百分之五了，熬得跟蝉翼一样，一捅就破。别看它顶着上万亿资产规模，真正能挡在前面扛雷的是净权益，根本就称不上什么厚床垫。百分之五真的是一捅就穿，那个资产结构是垃圾啊！至于长城的比例为什么比上一年明显拉上来了呢？全靠二零二五年那波资本补充还有资产重组，这也就说明了一句大实话：资本金从来都不是从天上掉下来的，你垫子薄了，就必须得有人掏真金白银往里边填。把压力损失除以总权益，哎，花一个一倍线，低于一倍的是什么意思呢？就是理论上账面权益呢还能吸收这些烂账，超过一倍意味着什么？意味着如果这些折价今天充分确认了，那就是损失金额已经超过全部权益了。信达达到了一到二点六倍，中信金融是最垃圾的，四点二到九点三倍，长城的是二点三到四点六倍，东方呢是相对来说比较好的，但它那个颗粒度实在算不出来了，就是它是零点五到二点六，四家合计的压力损失是总权益的一点三到三点四倍。即便是取下限，哎，就是特别温和那个下限，六千四百三十七亿，也比四千八百五十亿多出了一千五百八十七亿。如果是上限的话，就多出一点一七万亿了，那基本上全得躺下。这就是为什么我说这个穿表的其实早就发生了，因为你只要接受一个非常非常朴素的现实，就是问题债权不可能全部按账面回收，给地产公司通过影子项贷出那个烂账也不可能按理想价格回收。也就是说，这个经济损失它不是会计盖章之后才发生的，会计确认它只是报道风险，他妈早就溢出了。这个图眼真正要揭示的就是在当前经济环境之下，底层资产的潜在折损已经足以穿透现有的账面总权益了。很多时候都是什么呢？就是经济实质他妈早就破了，只是会计账本呢还没到确认那个时间点，但是现金流呢已经失去很长时间了。那个利润表是什么呢？就是靠着会计规则在拖延上一阵儿。这就好比一个人骨折了，但是这个X光的片子呢还没出来，但这并不决定这块骨头它折没折。所以这只能说明诊断程序呢还没走完。但整个穿表呢已经实质发生了。
很多人不理解，哎，既然经济实质早就穿透了，凭什么账面上的权益还是正数？因为在真实的金融世界里边，风险暴露从来都不是拉响警报啊，它像什么呢？它像一个环环相扣的传送带。这个传送带的加工流程呢是这样的，哎，看怎么一步步把这个风险给暴露出来的啊。第一步是底层的债权呢先行进行折价，第二步是会计报表按部就班的计提减值或者是重估，到了第三步才会转化成资本金的持续被侵蚀，然后外部融资条件的全面收紧，一直到最后，当这个缓冲垫被彻底磨平之后，它的冲击才会影响股东、债权人、银行。哎，这些上下游的链条对应这个传宗链，哎，一个经典的拖延链呢也运转起来了。首先是什么呢？只要不被迫在市场强制出售这些垃圾资产，它就不会出现一个真实的成交底价，把账面这个彻底给打醒。也就是说，资产依然可以用会计估值替代真实的变现价值，以维持这个总权益虚高这个局面。其次呢，还可以通过债务展期还有结构重组，这就是所谓的以时间换空间，本质上只是把今天的亏损打包推迟到以后的宝宝里边。例如他们会怎么干？哎，就是把当下完整的偿还义务给包装成分期支付嘛，这就是透支未来的分期式失血模式。中共现在的银行系统现在都是玩这招。第三呢，就是利用估值模型的弹性，从抵押物估价到现金流的预测参数，财务模型只要稍微调整假设，就能直接控制损失入账的节奏还有幅度。最后呢，就是割裂整个的资产框架把这个资产呢分散在各个子公司那些所谓的特殊会计科目里边，让他们大家呢完全看不出来。于是合并报表就可以变成什么堆砌权益。但是在现实当中呢，这些资本根本就没法跨主体的进行自由调拨。也就是说，你母公司出事儿了，子公司的钱呢是不可能拿出给你江湖救急的。这些工具它也不是天然它就邪恶，因为重组本来呢就是AMC的工作，展期也可能提高最终的回收率。但问题在于把争取时间变成用时间代替处置，那就不是化解风险了，而是什么？而是把风险给长期化了。从这幅图我们能够非常清晰的看到这个结构，最底层是什么？是项目和问题债权。再往上呢是AMC的母体，再往上就是银行、证券、保险。最外层才是什么？银行融资、债券市场、股东还有地方财政。一旦底层回收不足，损失会不会凭空消失？完完全全不会凭空消失，只会怎么样？哎，就是在这四层之间重新分配。I M C自己先扛不住，就靠什么？靠利润，靠资本，靠融资，靠股东支持，再或者就需要依靠并购重组继续扛了。他们的表之所以看起来没穿呢，很多时候只是风险从资产科目搬到了期限类里边了，债务的分期展期啊，本质上就是这个东西。针对这个国厚的破产案，最奇怪的点是什么呢？是安徽财政居然没去救这个M C，你看它的穿保金额好像也不是特别的高，但为什么不救呢？那只有一种可能，就是它的资产毒性实在太大了，根本他们就是个无底洞。所以安徽的省政府已经提前公布这个答案了，这玩意儿在现实里边根本就接不动。哎，今天呢，我们就系统性，索性就是说说一下这个金融机构的财报应该怎么看，最忌讳的就是什么？就是被公关稿里边那个化解不良的几千亿啊这种宏大叙事牵着鼻子走。如果你真想了解真相的话你就得顺着一个极其严密、环环相扣的资金链条呢，一路往下摸。你首先得盯死真正的现金回流，而不是账面倒手那个虚胖的规模。就举个非常简单的例子，你今天呢，就算把一百亿的资产在各个抽屉里边转了N圈，最后呢，好比说你只回收了二十亿现金，你那个转N圈动作也只是把合同呢打印了N次，根本就不是在创造价值。顺着回款再往下看，就必须死磕它的减值还有估值质量这部分翻哪儿了？翻它的第三级公允价值资产是不是越来越臃肿？什么叫做第三级公允价值资产呢？就是那些黑灯瞎火的抵押估值，这地方的价值全他妈靠拍脑袋定价的。这地方只要越臃肿，资产结构他妈就越垃圾。只要减值计提长期滞后于真实风险敞口，这本账就一定在暗度陈仓。不过这还不是最猛的，因为估值失真呢，它充其量只是一个慢性病，真正能让人瞬间消失的是什么？永远都是流动性跟债务期限的错配。金融机构死到临头的时候，往往不是因为某笔资产最终亏了多少，而是明天到期的刚性兑付。这四家现在全部都是短债占比飙升，发债成本完全失控，全靠不断的借新还旧吊着一口气儿。就这种失血速度，神仙他也救不回来。哪怕你看到那个合并报表上那个总权益还算过得去，但也不用着急下结论，因为资本它是有边界的。你好比受监管的银行或者金融子公司，他兜里的钱他妈再多也装不到其他公司账上，母公司也不能随便去掏这个子公司的钱拿来救火。你怎么看的？你得把母公司的单体还有各个牌照主体的分开来看，你只有这么看才能看清楚他们到底还有多少弹药能够用于自救。所以说到底，处置回款、估值水分、债务滚续还有资本隔离，就是卡在机构脖子上的四根水管，只要这四根水管在同时变细，哪怕它的利润做的再漂亮、再好看、再会吹牛逼，本质上也只是在拖延而已。
最后呢，我们再把镜头从四家公司再往外拉一点，AMC是什么？AMC它不是风险的出生地，它是金融系统最后一站的垃圾处理厂，装的都是什么玩意儿？都是银行不愿留的坏账，地方平台滚不中的烂债，地产退不出来的股权，地产退不出来的名股实债，最后才会被打包送到这里。所以如果连AMC自己的资产质量都已经烂到要靠展期、要靠重组、要靠反复注资来维持，这说明什么？说明坏到的绝不只是几张那么资产负债表的问题，是上游企业的现金流、土地财政、抵押物价格、银行信贷早就在同一条链子上交叉感染了。这就是典型的下水道开始往楼上倒灌气味了。这种风险最危险的形态是什么呢？它不是明天四家一起宣布破产，而是没有足够的现金流本身报表就已经被击穿了，却还能靠借钱还旧，把这个账面继续撑住，它就会导致信用风险先变成流动性风险，然后再变成银行的资本压力，还有财政的注资压力，最后也只能通过更贵的融资、更紧的信贷以及资产价格的持续下跌，把账单的传给整个社会。这就是为什么中共最近又发了一笔万亿级的买断式逆回购，今年已经第三次了。因为现在的情况是风险传染的速度已经不是 AMC 能跟上的节奏了，所以现在中共只能怎么样？只能靠央行的资产负债表去硬吃这些垃圾资产。大家就想一个最朴素的问题：当一个社会连他妈垃圾处理厂都开始制造垃圾的时候，问题在不在这个垃圾厂本身？不是吧？而是什么？而是整条金融生产线都他妈烂完了。大家最应该防的是什么？是所有人都以为还可以继续的往下拖，千万不要有这种想法。或者被这种想法麻痹。好了，今天先跟大家B B到这里。如果大家喜欢我的节目，请点击下方铃铛。如果大家想支持我的话，可以加入会员频道，欢迎到每个月四G的深度节目，欢迎加入狠人团。我们下期节目再见。