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本文深入剖析了英偉達CEO黃仁勳承認婚姻不忠背後的資本運作與供應鏈內幕，指出所謂間諜案實質是一筆透過離岸公司與白手套進行的48億美元芯片買賣。文章詳細拆解了資金來源、阿里出資、馬來西亞機房運作及中國需求佔比，並分析了當前AI硬件週期見頂與雲巨頭面臨的巨額折舊壓力。
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观物如实，拒绝碎片认知。黄老板的八卦必须跟大家好好唠唠啊！正好呢，通过这个事儿跟大家唠唠投行的八卦。我们先简单的说一下这个事儿吧。虽然这个事儿呢已经飘了两天了，黄仁勋就在前天呢给全体员工写了一封信，哎，承认什么呢？承认自己婚姻不忠，说对不起家人，也对不起大家。这怎么像一个炒股失败的一个一个赌狗说的话呢？就在同一天，英伟达的董事呢宣布成立了一个特别委员会，专门就调查一个事儿，就是评估一下自家这个掌门人是不是已经成了外国情报行动的一个目标了。而就在这之前几天，美国政院的三个委员会的主席呢已经联名给他写了信，要他在十月十八号去国会做一场闭门的简报。而十一月十八号这个时间呢也是非常有意思的，刚好不就是深圳那个A排和会议期间嘛？这几天我看全网呢都在讲同一个故事，哎，就是美女。
间谍用这个美人计呢，拿下了硅谷教父。这个故事今天我们就不讲了。我们今天呢还是讲这个账本。我的判断是什么呢？就是这个女主角根本就不是单枪匹马的一个一个间谍，黄仁勋呢也不是被美色蒙了眼的皮衣老渣男。这是一笔什么呢？一笔两头都算的清清楚楚的买卖，标的就是四十八亿美元的芯片。而他为什么非做这笔买卖不可呢？答案就在AI这轮周期的顶部。我们在开讲之前，先把证据这个边界呢给大家画清楚。说他是间谍，他的源头在哪儿呢？源头是媒体呢引述了一份美国情报机构的机密备忘录，到现在为止还是怀疑他被中共的国安部门呢给招募了。但是到了今天，美国跟新加坡呢都没有以间谍的罪名起诉过他。新加坡那个内政部还专门出来澄清说啥呢？说从来都没有把他当做间谍来查过。美国查的也是他背后那家公司。
今天他是不是间谍这个问题呢？我们无从讨论。但是钱走过的路呢，他是藏不住的。咱们今天不猜间谍，直白铁证。从中国的法院判决书到港交所那个白纸黑字的公告，再一路扒到新加坡跟马来西亚这两国的工商底档，外加一份华尔街做空机构的暗访报告。当然啊，做空机构就是靠砸盘挣钱的。他报的料呢，我会单独挑出来说。哎，信几分大家自己掂量办。先说这个女主角黄乐，英文名呢叫Alice，四十岁出头，哎，一个湖南人。她拿的是什么呢？是香港的永久居民身份。她早年那个简历写的是什么呢？是在湖南卫视跟央视呢当过记者。但是事后《纽约时报》去问湖南卫视，得到答案是从来没听说过这个人。后边的路呢就更加有意思了。按他自己公开的履历，一个学传媒的文科硕士，零八年呢直接进了汇丰香港的私人银行了，一直做到了副总裁。一三年呢又
跳到中信证券，在证券这个金融业目的当副总裁。哎，今天我就给大家讲个八卦啊。这两个岗位在投行里边到底是干啥的呢？懂中国投行潜规则的都知道，这种什么私行啊、券商放款业务啊，哎，这都是咋玩的？大多数呢就是招个有资源的一个外行，然后直接挂个VP，哎，也就是这个副总裁的头衔，招他们进来干嘛？压根儿就不是让你坐办公室算模型的，潜规则就是拿名片上酒局陪大佬，然后呢攒圈子。香港私行在他那会儿干的活就是啥，帮内地老板跨境搬钱，而中信那个搞股票质押的部门就是给大户放贷加杠杆了，做的全是啥活呢？就是替这个权贵还有资金的牵线搭桥。所以他的本事从来就不是金融，而是对接。哎，说的不好听点就是啥呢？就是个掮客。也正是在中信，他认识了后来的一个老板，上海河西投资的始创人康伟。当年他号称是中国最年轻的公募基金。
总经理。一五年股灾之后，他离开了中信，直接进了河西了。头衔呢就是执行董事。他在河西到底算个什么角色呢？这就得说另外一段打官司的历史了。河西后来跟另外一位合伙人呢打这个奖金官司，哎，为了赢呢，自己把这个内部文件呢交给了法院。文件是怎么显示的呢？康伟直接拍板指定把河西百分之二十五的股权转到黄乐名下，由他来接手。一六年的时候，他又和康伟的公司合伙注册了一家新公司，注册资本呢是六个亿，法定代表人的就是他。就在一个月之后，这家新公司拿走了河西百分之四十八的股份。河西在证据里边直接管叫啥呢？叫做公司法定代表人黄乐持股平台。那好玩儿事儿呢就来了，他名下挂着四只基金的基金经理，但是在基协的备案里边，他连基金从业资格他都没有，没有这个资格却挂名去管这个钱，名下呢还放着将近合。
河西一半的股份，这种安排就是这个纯纯白手套的玩法。说白了就是替真正的老板出面持股、出面签字的人，他跟康伟是啥关系？这就不用说了。看到这儿，其实我就敢断定，黄的就是一个模板，就是一个能活得出去、靠男人上位的一个模板。这就是中国投行的一个生态。顺便的纠正一个流传很广的说法，网上说的啥呢？说为了这个百分之二十五的股权，跟这个康伟呢直接翻脸打官司了。其实判决书里边很明确，告康伟的是另外一个合伙人，他只是一个在证据里边被提到那个受让人而已。那白手套最值钱的本事是干啥用的呢？就是出事的时候能保证幕后的老板能切得干净用的。河西当年帮斐讯的老板郭和平加杠杆买进了一家A股上市公司，前后动用了十八个亿，并且呢连他妈持股过线这么多了，哎一个公告他都没发。一八年初证监会就开出个罚单。
河西跟康伟合计被罚了一千八百一十万。飞讯后来出的篓子就更大了。飞讯后来绑定那个理财平台叫什么林币金融吧，后边不也暴雷了嘛？法院认定的非法集资额度是八百三十多亿，结果这个郭平呢就判了个无期。那直接参与过这个项目的黄乐呢？哎，罚单落地之前的一七年七月，他已经从持股平台呢直接退股了，然后也卸任了法人代表这个职务。接手的人呢还是个姓黄的，叫做黄瑜。就在这个工商档案里边显示，这两个人十几年前就一起开过公司，所以处罚的名单上呢是没有他的。后来司法的追责里边呢也是没有他的，他就干干净净拿着这个香港身份呢就直接出海了。
我们来看他出海后的第一单啊，哎，我们就把他这门手艺呢演示的清清楚楚一点。故事呢要从一家小的游戏公司讲起。一五年的时候，免疫的一个上市公司叫做世纪华通，花了四百万买了一个初创的小游戏公司。那个时候这个公司呢成立一个多月，哎，好人事儿呢就来了，真的，巴菲特看了黄乐的战绩都得拜黄乐为师。买完这个公司之后，马上利润呢就开始离奇暴涨，然后刚好帮世纪华通旗下那个子公司凑够了预计对赌这个指标。对赌是什么呢？就是被收购的时候签下那个军令状，达标了我就给你钱，不达标你得赔我钱。但是这个对赌期刚满，他的利润呢马上就暴跌百分之七十，眼看呢就成了一个烂摊子了。但是就在这个时候，何夕夕的合伙企业却突然掏出了五个亿的天价来接这个盘，四百万的东西转手就卖了五个亿，光靠这笔交易就把世纪华通呢。
从当年的利润的下滑，硬生生的拉成了大涨五十五。河西当然他也不是个冤大头，人家等的就是下一棒。下一棒是什么呢？到了一九年，这块资产跟别的游戏公司呢打成了一个包，要卖给香港的上市公司叫做第七大道。哎，价格呢翻了一倍，变成十亿人民币了，并且呢全部要现金交割。问题是华西早年呢就投过第七大道，两边也算是沾亲带故的，直接卖呢就很容易被当成啥呢？直接卖很容易就会被当成关联交易来审。那怎么办呢？黄乐呢在英属的威尔金群岛注册了一家壳公司，资产呢是先转到他的名下的。二十三天之后再跟第七大道签了约。在港交所的公告原文里边，第七大道白纸黑字就写着黄乐女士是独立的第三方，但是同一份公告附录里边又写着河西系那家合伙企业正是这块资产的最终控制方，也是黄乐的一致行动人，那就有。
有点意思了，这两句话印在同一份文件里边，它不就是个典型的利益输送嘛？哎，四百万起家资产转手两道，就装进了一笔十亿的现金交易里边，最后呢，他还是实际受益人。还有据说啊，当这个游戏的生意做到头之后，黄乐跟背后这帮资本玩家呢，也就换了赛道，但是手法呢是一点都没变。二二年十月的时候，美国就开始限制高端AI芯片的对华出口了嘛，然后就在五个月之后，第七大道把他在新加坡的一家游戏子公司卖给了黄乐的离岸公司，改名叫做Magic Speed，主业呢从游戏改成紧跟时事了，哎，也变成云服务商了。但是这里边呢还有个麻烦，就是一个中国籍的老板加一家中国游戏公司的底子，这是很难过英伟达客户背景调查这一块的。于是，在二三年的时候，一位常驻上海的新加坡籍商人新注册了一家壳公司，就赶在美国新一轮的芯片禁令生效之前。
前呢，哎，也就是十一月十号之前，Meta Speed的全部股份呢又被转到了这家壳公司名下，然后黄乐又在同一天呢辞去了董事这个职位。就在四天之后，他就拿到了英伟达官方云合作伙伴的资质。这个资质是干嘛的呢？就是被英伟达认证过的云厂商，然后拿这个高端芯片的时候呢可以摆在前面。那么从这一天起，不管谁来问英伟达呢，都可以回句啥呢？这家公司呢没有任何中国股东。而做空机构Cooper引用公司的在职员工的原话是啥呢？说这个黄乐呢实际上还是我们的老板。这里边另外一个疑点就是什么？就是买芯片的钱从哪来的？毕竟四十八亿它也不是个小数嘛，还是美元。下面这组数字来自公开的工商档案，还有海关记录，还有做空机构调出来的公司报表。就在二三年底的时候，Meta Speed的账上现金呢只有五百七十万美元。接下来两年，他在马来西亚的子公司进口了将近四十八亿美元的英伟达的设备。
并且一半以上的还是受管制的最新一代。你五百七十万的本钱做四十八亿的买卖，你放大了八百多倍，难道大家不应该奇怪一下是谁垫的钱吗？哎，这个公司的账呢就很有意思了。在二四年底的时候，报表上突然多出一笔二十九亿多美元的已收可退还押金，都没写给谁的。答案藏在哪儿呢？藏在马来西亚的工商登记里边。就在二四年的六月十八号，这家马来西亚的子公司把现有的跟将来的全部设备，注意啊，在此时将来的设备还没有呢。但是就算是空气呢，也都通通质押给了一家新加坡公司，叫做 Apex。新加坡的档案显示什么呢？新加坡的档案显示 Apex 是由阿里巴巴百分之百控股的。登记的业务呢只有一句话，提供采购服务。再看货是谁供的啊？其中有四十多亿美元的货是来自加州一家叫 Ivers 的一个服务器公司，这个名字你肯定没听过，但它的原名你肯定。
听过叫浪潮系统，母公司就是浪潮，没错，就是那个著名妖股。不过二四年三月的时候呢，就被美国列进了实体清单，哎，也就是那个出口黑名单。两个月之后呢，就改了名了。那他为啥没跟着被封呢？因为美国黑名单的连坐规矩是什么呢？是母公司要持满百分之五十以上，哎，才会自动封杀这个子公司。而浪潮集团隔了一层控股公司，把持股比例精准的卡在了三分之一左右，刚好就钻了百分之五十这个红线的空子。咱们把这些档案呢拼在一块儿，这条通道的结构呢就非常清楚了。阿里呢是出钱的，浪潮的美国公司呢是供货的，新加坡人的那个壳公司呢是出片的，芯片是躺在马来西亚机房的，算力呢是通过网络在租回中国的，而黄乐就是中间过程的粘合剂。芯片虽然不进中国，但是算力进了中国了。不过黄乐违反管制了吗？还真没有违反。这在当时的美国出口管制里。
里边是一块灰色地带，没有明令禁止。不过美国人其实当时也挠头，说你就算力禁了吗？难道芯片就没禁吗？就开始浇上这个汁儿了。
哎，开始到实地去核查，一核查这个账就对不上了。二四年底的时候，美国商务部的官员呢就去马来西亚这个机房去检查，然后看到什么呢？看到大批的设备还封在箱子里边，压根儿就没拆包。而且呢，他在机房里那个芯片数量跟海关数据呢，它对不上。海关记录是多少呢？是十三万六千颗的英伟达芯片。英伟达自己派人去盘点之后，在机房里只看到了几千颗最新一代的芯片。不过英伟达给的解释是什么呢？是没安装的，都放在仓库里边了，全部已清点过了，没有证据显示被运到中国了。但是库房里边到底有多少颗呢？他也没公布。那家做空机构呢还说了另外一个事儿，就是贝恩资本旗下的机房今年四月把迈克speed直接那么清退了，理由呢也是非常搞笑的，是发现他在机架上摆的都是他妈假服务器，也就是空壳子摆样子，哎，就跟那个背后书架放假书是一样的。真货呢已经搬走了，不过这条呢是做空汪的引述消息，哎，我照例标出来。
那么说到这儿，有个问题呢，就绕不过去了。英伟达一个季度营收呢是九百六十亿美元左右，大家可能就会想，他犯得着为这个四十八亿美元，哎，给一家底子这么可疑的公司四天就放行资质吗？还让这个老板本人出面站台，那犯得着吗？我跟大家讲，非常犯得着，因为答案呢不在新加坡，而是在北美。支撑英伟达的那台业绩机器，今年呢也开始出毛病了。这台机器就是什么？就是之前我们说过的循环融资，我管它叫做左脚踩右脚。大家看啊，英伟达和风投还有私募基金在一块儿，把钱呢投给AI这个创业公司，还有算力租赁公司，这些公司拿到钱，回头全部用来买英伟达的芯片，也就是说投出的钱呢转了一圈又变成自己收入了。之前我们还专门讲过这件事儿，今天呢就不过多赘述了。今年这个圈呢是两头都开始裂了。
我们先看股权这头啊，今年上半年全球AI创业公司拿到的风险资金的金额呢是四千零七十亿美元，哎也是创下记录了。但是别看它规模大，但是资本构成呢是高度集中的，集中到什么程度？OpenAI跟Altrampic这两家呢就拿走了两千一百七十亿美元，也就是一半还要多。钱虽然没少，但是大部分呢只进了这两家的口袋，剩下那一大片坐拥拥的中小公司的融资呢是越来越费劲了。我们再看债这头啊，算力租赁的龙头Core Web二季度的营收呢是二十六亿美元，资本开支呢却有九十四亿美元，差的那一大截全靠借。光是利息支出，大家看恐怖不恐怖啊？一个季度就干到了六亿四千万美元，等于什么呢？等于每挣四块钱就有一块钱要拿去付利息。然后就在上个月中旬的时候，它的债券收益率呢飙到了百分之十五到百分之十六，这个数字翻译过来就是啥？市场已经在按这家公司可能还不上钱来给它定价了。
英伟达的另外一部分收入呢是来自于Amazon、谷歌、微软、Meta这几家云巨头，哎，这个大家都知道。不过这头的账呢是更猛的。高盛在九月二十四号出了一份报告，把这四家加上甲骨文和Speed X，哎，这六家今年的资本开支市场预期合计是八千零六十亿美元，比去年差不多整整翻了一倍。高盛接着算了一笔回本账，你看啊，AI芯片的服务器用几年它就得报废，把砸下去的巨额资本开支，如果按寿命分摊的话，这六家光填平每年的硬件的折旧窟窿，一年就得多挣三千零八十亿美元才刚够本。注意啊，是够本，一分钱回报都还没有呢。现实是多少呢？按二季度这个账本，几家云厂商比二四年基线多挣出来的云收入年化只有七百亿美元左右。哪怕是算上十月底刚出炉的三季报，这个数呢也刚刚摸到了一千亿美元上下，离三千零八十亿美元这个够本线照样还差着两千多亿美元呢，而且是每年都这样，那这个窟窿怎么填呢？还不都是先从账面上想办法吗？
微软的非常鸡贼，早在七月份呢，就改了这个会计估计，把机房大楼的使用年限从十五年改成了二十五年，楼还是那栋楼，但是它的年限变长了，那么每年记的成本呢，也就跟着减少了，账面的资本开支也就跟着少报了一百五十亿美元。那现在的情况是什么情况呢？就是买铲子的钱已经花出去了，但挖出来的金子呢还不够付这个铲子的折旧的呢，并且现在呢还有一个经典的周期见顶的信号，这个信号就是天价并购。我跟大家简单的说一下，就为什么一般来说呢，周期见顶的时候一般会发生这个天价并购哈，就当一个行业自己的业绩涨不动的时候，龙头呢就会拿着高估值的股票还有现金出去买这个增长，这其实是个什么逻辑？是一个业绩整合的逻辑。什么时候需要整合？内生增长力不够了嘛？然后在这个月二号的时候，芯片公司美满电子啊，也就是 Marvel，宣布呢用一千一百五十亿美元的全股票方案收购光通信公司 Lumichem。
公告当天，大家看那个市场情绪了吧？两家股价一个跌了百分之十二点七，一个跌了百分之十八点六，买的跟卖的卖一块跌，这就是市场情绪的一个体现。包括老牌芯片巨头德州仪器，近期呢也砸出了七十五亿美元的全现金，高溢价的买下了哪个公司呢？无线芯片公司新格科技。现在整个半导体圈都在靠这个高价吞并同行来硬撑这个增长。现在呢，我们把这两条线合在一块儿，你就明白那个四十八亿为什么值钱了。英伟达的毛利率在前两个季度呢是百分之七十五，三季度指引呢下调到了百分之七十四。原因呢其实有很多，一部分原因呢是因为这个内存的涨价，云巨头自己呢也在造这个芯片分流这些订单。几家大厂这季度给他贡献的收入只比上季度多了百分之十三，而真正撑场子的是另外一帮买家，也就是借钱买卡当二房东的算力租赁商，外加各国政府搞那个国家队的AI工程。哎，这帮逼呢单季度砸了百分之二十五，但是这帮主吧有个缺点就是自己兜里边没啥钱，买芯片呢全得靠借，还得赊账，甚至还得英伟达亲自下场替他们这个做保底。
今天八月份那个操作大家记得不？英伟达拉着六家华尔街机构签了个意向，意向什么意思呢？要调动五千亿美元的外部资金帮客户呢买芯片。黄仁勋呢就公开说，说其中有一千二百五十亿美元可由英伟达公开出面兜底，说白就是啥，就是这些芯片呢，要是用不了，打个三折卖给我，哎，我买三折我收，所以这就非常鸡贼。然后你再回头看新加坡这条通道，阿里先打押金还有预付款，然后还是现汇的全款提货，根本就不用英伟达投一分钱的股权，也不用他担保一分钱的债务，这就是整个订单池里边最干净的一笔现金。更好的是什么呢？是这个会计口径，英伟达是按登记客户的总部所在地来记这个收入的，你货呢是卖给加州那家浪潮系的公司的，那么这笔账呢就算美国的收入，所以他的财报里边可以非常非常理直气壮，怎么写呢？哎，针对中国数据中心的收入假设为零，而通过做空机构给出的穿透来看，在他的数据中心算力收入里边有百分之二十到百分之四十，背后其实就是中国的需求。
大家呢再回想一下，黄仁勋这两年在华盛顿反复讲的最多一句话就是什么？说什么管越紧，中国自己造的越快。这话他妈纯放屁！一颗最先进的AI芯片，光这个设计软件，百分之八十五以上的都被欧美的三家公司直接打在手里边。再看这个极紫外光刻机，全世界目前只有荷兰的阿斯麦尔一家能够造，光刻胶的大头呢在日本，镜头呢在德国，测量技术呢只有英国有，最后还得送到台积电去这个生产还有封装。就这个工艺水准是远远超过造大型客机的难度的。你中国现在他妈九幺九造成这个逼样，我真的不信这东西能靠砸钱砸出来，真的就这个玩意儿没有哪个国家，包括美国都不行，想自己造他妈就是白日做梦。所以这句话它不是一个产业判断，它是一个生意经，他要保住的就是中国客户这块需求。所以这件事从头到尾呢，我的判断就是一个双向利用。黄乐那头呢要的是黄仁勋这张脸，黄仁勋要的是黄乐的钱。
我还翻出了台湾媒体一个两年前的一个报道，哎，挺有意思的。说二四年六月的时候，黄乐在台北呢参加一个电脑展，他在酒吧的一场客户聚会上呢，当着一个高管面说啥呢？说我打赌能把黄仁勋叫过来，结果黄仁勋他妈真来了，就坐在旁边喝酒合影。然后就在同一个月，那份把全部设备压给阿里子公司的文件呢就签字了，大的采购呢随后就启动了，所以关系非常明显。英伟达这头要的就是订单，外加一句呢我不知情。在我看来，老黄已经设了三层防火墙了，第一层呢就是股东，名义上是新加坡的壳公司，所以客户呢在明面上是没有中国股东的。第二层呢是交付，货是卖给加州公司的，但目的地呢是马来西亚，哎一交货呢就确认收入。至于后边这个算力是给谁的，那是客户自己的事儿。第三层呢就是十一月八号这封信，国会追问的是什么？是国家安全，是出口管制的漏洞。他先认的是啥？说我对不起太太，但是没有任何机密受损。你看老黄他不傻，早就从交易结构到叙事推路都设计完了。
所以我的结论是，这不是一个美人计的故事，它起码它不是一个单纯的美人计，更不是那种俗套的老黄被中共燕子下套的故事。因为英伟达又不是没去现场做过调研，调研的结论不是先金之声，都是在大马的仓库里边嘛。并且现在科技股的情绪是什么？就是只要你的业绩不往上跳，每回退哪怕百分之一的营收，股价呢就会翻着跟头的往回跌。原因无他，现在的定价里边是包含着增长的预期的，一旦增长因子这个最大的估值贡献项怼不动这个股价了，那迎来的可就不是调整了，而是重新估值。我不相信什么阴谋论，我更不相信中共能用十年时间培育个这么玩意儿去忽悠老黄去。中共这个体制什么德性，大家没点逼数吗？用人朝前不用朝后，黄乐这种工作属性他就是个间客。你说他跟中共有勾结，我是绝对相信的。但是要是说中共是有目的培养的，这个我是不信的，毕竟十年前英伟达也是没啥江湖地位的呀。中共要是有这个能掐会算的本事，也不至于现在混成这个逼样吧。